O cenário do retorno das acções poderá estar prestes a mudar.
A relação entre o yield das Obrigações do Tesouro (principalmente, as Treasuries a 10 anos) e o earnings yield das acções (o inverso do rácio P/E) é essencial à avaliação dos activos, tal como nos ensina Benjamin Graham, o grande professor de Warren Buffett.
A fórmula é simples: os investidores comparam constantemente o rendimento “sem risco” das obrigações do tesouro com o rendimento gerado pelos lucros das empresas, de modo a decidir onde alocar o capital.
Considerando os dados dos últimos 30 anos, verificamos que o “spread” (ou “a diferença”) entre o rendimento das acções (considerando os lucros previsionais – forward earnings) e o rendimento das Obrigações do Tesouro caiu para valores negativos (como na bolha das “Dotcom“), indicando que as acções poderão estar tecnicamente mais caras que a dívida soberana.
Benjamin Graham lembra-nos que as obrigações corporativas de elevada qualidade (AAA) costumam negociar com uma margem de segurança de 50% face ao earning yield das acções. Normalizando essa margem de segurança, verificamos que actualmente, tal como no ano 2000, o spread caiu para patamares negativos:
Entre 1995 e 2000 (bolha tecnológica), o rendimento das obrigações do Tesouro tornou-se superior ao das acções. Isto reflectia uma euforia onde o investidor aceitava ganhar menos na esperança de um crescimento futuro infinito.
Na Era do dinheiro grátis (2010-2021), após a crise financeira de 2008, as taxas das Obrigações do Tesouro foram esmagadas pelos bancos centrais. Isto forçou a alocação de capital no mercado de acções, pois o earnings yield de 4% a 6% parecia incrivelmente atractivo contra o baixo yield (de 1% ou 2%) das obrigações. Muitos países até chegaram a ter taxas de longo prazo negativas.
Actualmente (2024-2026) vivemos um momento histórico raro. Pela primeira vez em 24 anos, o spread tornou-se negativo ou nulo.
Para optimizar o risco, muitos gestores olham agora para o mercado de obrigações (no qual é possível obter yields acima de 4% a curto prazo) como uma alternativa muito mais segura do que as acções, que rendem cerca de 3,5% em termos de lucro. Ou os lucros das empresas crescem muito depressa, ou o preço das acções terá de ajustar para baixo, para que o earnings yield suba.
Como alocar o capital na carteira?
Claro que, em função da circunstância pessoal, o investidor poderá ter 100% ou 10% da carteira em acções, independentemente do spread, mas muitos investidores poderão usar este diferencial para rebalancear o portefólio, definindo gatilhos automáticos na sua carteira:
- Spread > 2%: Alocação agressiva em acções (ex: 75%). As acções estão a render muito mais do que o custo de oportunidade das obrigações, mesmo após o ajuste de risco das corporate bonds AAA.
- Spread entre 1% e 2%: Alocação standard (ex: 60% acções / 40% obrigações).
- Spread < 0%: Alocação defensiva. Se o spread desaparecer (como agora), a sua fórmula sugere que é mais prudente aumentar o capital alocado em obrigações AAA, pois o prémio extra das acções não justifica o risco adicional de mercado.
Este seu modelo é particularmente eficaz para evitar a euforia do Sr. Mercado, principalmente quando as taxas de juro sobem mais depressa do que os lucros das empresas, ajudando os investidores a controlar o risco.
